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【循光而行】

隨著全球產(chǎn)業(yè)鏈信任程度的不斷降低，過(guò)去的經(jīng)濟(jì)分析框架不再完全適用于今天。

魏書(shū)光

市場(chǎng)不斷放大對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議的鷹派預(yù)期，推動(dòng)美元指數(shù)重新漲回110關(guān)口上方，昨日刷新了20年以來(lái)新高，各主要貨幣對(duì)美元集體大幅貶值。在全球外匯市場(chǎng)巨大波動(dòng)的同時(shí)，全球股市和大宗商品市場(chǎng)也都風(fēng)雨飄搖，這一次新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)何時(shí)到來(lái)，成為市場(chǎng)的一個(gè)緊箍咒問(wèn)題。

歷史上，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施寬松貨幣環(huán)境，則資本大幅流入全球市場(chǎng)，而一旦美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束擴(kuò)張性貨幣政策，進(jìn)入加息周期，往往是新興市場(chǎng)債務(wù)危機(jī)的導(dǎo)火索，導(dǎo)致新一輪大規(guī)模的資本逆轉(zhuǎn)。這一規(guī)律已被世人反復(fù)總結(jié)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息，新興市場(chǎng)面臨新一輪資本逆轉(zhuǎn)的沖擊。但是，今天的歷史一定會(huì)重演嗎？這恐怕需要我們認(rèn)真分析，這一次真的有點(diǎn)不一樣。因?yàn)殡S著全球產(chǎn)業(yè)鏈信任程度的不斷降低、不斷被動(dòng)搖，過(guò)去的經(jīng)濟(jì)分析框架已經(jīng)不再完全適用于今天。

就在美元指數(shù)連續(xù)創(chuàng)20年以來(lái)新高，已有斯里蘭卡、巴基斯坦等少數(shù)國(guó)家債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)峻，但從新興市場(chǎng)整體狀況來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)整體處于可控階段，部分新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)已經(jīng)較早開(kāi)始收緊貨幣政策，應(yīng)對(duì)較為從容。而且能源等初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上漲，大部分新興市場(chǎng)國(guó)家從中獲益，貨幣貶值幅度明顯較小。反而是，非美的發(fā)達(dá)貨幣匯率，普遍出現(xiàn)大幅貶值。歐元兌美元跌破平價(jià)，跌幅超20%；日元兌美元更是貶值近40%，遠(yuǎn)超大部分新興市場(chǎng)國(guó)家。

更有意思的是，歷史上，強(qiáng)勢(shì)美元周期往往會(huì)誘發(fā)美元化浪潮，然而與以往不同，伴隨本輪強(qiáng)勢(shì)美元周期出現(xiàn)的卻是去美元化浪潮。何以至此？從根本上說(shuō)，貨幣的本質(zhì)就是一種債權(quán)，代表抵押品的欠條。如抵押品難以保障供給，貨幣本身也難以為繼。

從這個(gè)角度來(lái)看，國(guó)際貨幣和商品兩端的不匹配局面日益突出，美國(guó)意圖重塑?chē)?guó)際產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈，而隨著整個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體占全球經(jīng)濟(jì)的比重大幅上升，接近半壁江山，全球經(jīng)濟(jì)總量與貨幣占比之間的不平衡狀態(tài)日趨嚴(yán)重。

這種不平衡局面，直接導(dǎo)致過(guò)去的經(jīng)濟(jì)分析框架不再完全適用，傳統(tǒng)的商品美元還流機(jī)制出現(xiàn)變數(shù)，許多國(guó)家通過(guò)簽訂雙邊或多邊清算協(xié)議，改用本幣或美元以外的其他國(guó)際貨幣充當(dāng)貿(mào)易結(jié)算貨幣。這一系列的新變化，都在提醒我們，不要刻舟求劍，不能用老眼光來(lái)分析新興市場(chǎng)匯率。

（作者系證券時(shí)報(bào)記者）

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