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2025年，“進(jìn)可攻，退可守”的可轉(zhuǎn)債市場被市場各方寄予厚望。從剛剛披露的新年展望看，各家機(jī)構(gòu)均對2025年的可轉(zhuǎn)債市場充滿了期待，甚至期待復(fù)制此前估值雙擊的美妙時(shí)刻。有機(jī)構(gòu)測算，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)未來一年的潛在收益大約在10.8%。

今年可轉(zhuǎn)債市場將是各方爭奪的領(lǐng)域，其背后不僅僅有債市和股市帶來的潛在機(jī)會(huì)，更有可轉(zhuǎn)債下修機(jī)制以及供給縮量的因素。

有望迎來平價(jià)和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率雙擊

2025年初，可轉(zhuǎn)債的高性價(jià)比被各方看好。華泰、中信、興業(yè)、信達(dá)證券等十余家機(jī)構(gòu)披露了2025年可轉(zhuǎn)債市場展望，無一例外都較為樂觀。

信達(dá)證券固收分析師李一爽在最新發(fā)布的年度策略中表示，無風(fēng)險(xiǎn)收益率邁入“1字頭”后，給機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置帶來了很大的挑戰(zhàn)，而可轉(zhuǎn)債可能是廣義固收類資產(chǎn)中為數(shù)不多的“高息資產(chǎn)”。

信達(dá)證券使用修正潛在收益率進(jìn)行估算，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)未來一年的潛在收益率大約在10.8%。從較長時(shí)段的跨資產(chǎn)比較來看，可轉(zhuǎn)債整體夏普比率依然有優(yōu)勢。

“若2025年股債共振，可轉(zhuǎn)債配置需求有望帶來估值修復(fù)空間。”國海證券固收分析師靳毅表示，2025年可轉(zhuǎn)債市場有望迎來類似于2021年平價(jià)和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率雙擊的過程。當(dāng)前股市既有向上動(dòng)能，同時(shí)可轉(zhuǎn)債市場在經(jīng)歷了過去一年的信用沖擊后逐步修復(fù)，因此可轉(zhuǎn)債估值有望在2025年持續(xù)修復(fù)。

與此同時(shí)，諸多穩(wěn)健資金也將關(guān)注可轉(zhuǎn)債市場。華西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁表示，2025年在無風(fēng)險(xiǎn)低收益背景下，純債品種的靜態(tài)收益會(huì)不斷消耗，類權(quán)益資產(chǎn)勢必得到重視。2025年，高息資產(chǎn)的供給依然稀缺，只要權(quán)益市場表現(xiàn)得不是特別差，那么可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)的預(yù)期收益與票息資產(chǎn)之間的差距可能會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，可轉(zhuǎn)債潛在需求大概率會(huì)迎來實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)化。從節(jié)奏上來看，銀行理財(cái)直投可轉(zhuǎn)債規(guī)模較小，間接參與市場存在一定程度上的時(shí)滯，考慮到當(dāng)前可轉(zhuǎn)債估值韌性重新開始顯現(xiàn)，潛在入市資金終會(huì)到來，且體量較為可觀。

招銀理財(cái)在其微信號(hào)中表示，盡管去年9月底以來有所反彈，但從可轉(zhuǎn)債估值角度看仍處于歷史中低水平。在債券機(jī)會(huì)成本降低、市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回升、權(quán)益結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)不斷涌現(xiàn)的背景下，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)配置價(jià)值很高，后續(xù)有望給投資者提供較好的回報(bào)。

供給收縮與下修支撐估值

市場人士認(rèn)為，供給收縮和下修博弈仍是2025年影響可轉(zhuǎn)債估值的重要邏輯。

隨著80億元成銀轉(zhuǎn)債成功觸發(fā)提前贖回機(jī)制，可轉(zhuǎn)債供給問題引發(fā)市場關(guān)注。未來一年，隨著500億元浦發(fā)轉(zhuǎn)債和近100億元中信轉(zhuǎn)債到期，這一問題將更加凸顯。

“2025年可轉(zhuǎn)債供需偏緊的趨勢將持續(xù)。”國泰君安固收分析師顧一格表示，2025年預(yù)計(jì)有1228億元的可轉(zhuǎn)債到期或者強(qiáng)贖退市，保守假設(shè)下，可轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模將與2024年持平，為300億元至400億元，可轉(zhuǎn)債市場總規(guī)模可能下降到6500億元。

不過，華創(chuàng)證券固收分析師周冠南認(rèn)為，2025年市場規(guī)模收縮還算可控。考慮審批節(jié)奏加速恢復(fù)，預(yù)計(jì)2025年發(fā)行節(jié)奏或恢復(fù)至2022年至2023年水平。預(yù)計(jì)2025年凈供給將收縮394億元，相較2024年凈供給收縮約1145億元，斜率有所放緩。

“從今年開年的表現(xiàn)看，銀行類可轉(zhuǎn)債依舊穩(wěn)健，并且多只銀行轉(zhuǎn)債即將觸發(fā)提前贖回，市場容量的萎縮不容忽視。”一位公募基金人士對上海證券報(bào)記者表示。

下修機(jī)制頻發(fā)，也是可轉(zhuǎn)債市場不懼市場震蕩的理由。因?yàn)榧幢愎墒邢滦校赊D(zhuǎn)債市場依舊有機(jī)會(huì)憑借觸發(fā)“下修轉(zhuǎn)股價(jià)”來保持相對收益。

數(shù)據(jù)顯示，2024年，可轉(zhuǎn)債歷史上迎來了最密集的下修潮，次數(shù)高達(dá)204次，遠(yuǎn)高于往年，甚至超過2018年至2023年六年的總和。

一般而言，通過轉(zhuǎn)股價(jià)格下修，可轉(zhuǎn)債能夠修復(fù)轉(zhuǎn)股價(jià)值。以山鷹轉(zhuǎn)債為例，在去年9月27日董事會(huì)提議下修轉(zhuǎn)股價(jià)后，該券從109元大幅上行至128元，此后最高漲至139元。

華安證券研究顯示，過去一年，下修公告發(fā)布前后，下修可轉(zhuǎn)債整體均價(jià)呈波動(dòng)上升態(tài)勢，顯示出市場預(yù)期與公告影響下的價(jià)格積極表現(xiàn)。

年初市場修復(fù)充分

新年A股市場的調(diào)整也影響到了可轉(zhuǎn)債市場。數(shù)據(jù)顯示，新年以來上證綜指連續(xù)三日下行，同期中證可轉(zhuǎn)債指數(shù)跌1.7%。

“不同資金屬性的投資者，可能感受不同。”一位大型企業(yè)的可轉(zhuǎn)債投資負(fù)責(zé)人向記者表示，從市場表現(xiàn)看，可轉(zhuǎn)債市場相比股市而言，修復(fù)得更加充分。年初的市場調(diào)整對于不同投資者的影響是不同的。對于偏權(quán)益類的資金而言，可轉(zhuǎn)債的性價(jià)比略有降低。但對于其他類型的資金而言，可轉(zhuǎn)債目前的風(fēng)險(xiǎn)收益比仍有競爭力，從絕對回報(bào)角度看依然有機(jī)會(huì)。

民生證券固收分析師譚逸鳴表示，年初可轉(zhuǎn)債市場跟隨權(quán)益回調(diào)，更多是前期政策脈沖效應(yīng)減弱、基本面尚未見明顯改善前的估值壓縮導(dǎo)致的。建議回調(diào)之后逢低擇優(yōu)布局，整體看好2025年可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)的指數(shù)性投資機(jī)會(huì)。

知名私募基金廣東嗣盈總經(jīng)理張曉東向記者表示，年初的下跌值得關(guān)注，但并不擔(dān)心，畢竟可轉(zhuǎn)債有下修機(jī)制和到期的支撐。

知名私募上海懋良創(chuàng)始人沈忱表示，經(jīng)過過去兩年可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)事件的教育，可轉(zhuǎn)債投資者愈發(fā)成熟，不大可能再出現(xiàn)2023年那種恐慌性拋售行情。但目前可轉(zhuǎn)債的整體估值不低。2025年可轉(zhuǎn)債整體很可能呈現(xiàn)出“風(fēng)險(xiǎn)不大，收益不高”的局面，因此足夠低的價(jià)格才是參與可轉(zhuǎn)債最優(yōu)的方式。