遭持續(xù)拋售！美債不再是“避風(fēng)港”？

來源：期貨日報作者：張夢2025-04-12 08:12

盡管特朗普聲稱對部分國家暫緩90天施行“對等關(guān)稅”，但政策的不可控性似乎正在消磨投資者對美國經(jīng)濟(jì)的信心。

本周，作為傳統(tǒng)避險資產(chǎn)的美債持續(xù)被拋售。截至4月11日收盤，美國10年期基準(zhǔn)國債收益率上漲6.46個基點(diǎn)，報4.4895%，本周累計上漲49.52個基點(diǎn)，創(chuàng)2001年以來最大單周漲幅。美債吸引力為何出現(xiàn)下降？

圖為美國10年期基準(zhǔn)國債收益率（單位：%）

中信建投期貨外匯與國際宏觀研究員朱冠華告訴期貨日報記者，美債對全球投資者吸引力下降，并不令人意外。

事實(shí)上，在本次特朗普關(guān)稅政策引爆美債市場前，美債在2023年下半年、2024年上半年、2024年9月降息后已經(jīng)出現(xiàn)過三輪明顯的動蕩，伴隨的是市場認(rèn)購意愿的下降和收益率的飆升。

其背后的原因在于，美債供應(yīng)隨著美國財政赤字的飆升而急劇擴(kuò)張，而需求在全球緊縮環(huán)境下收縮，供需矛盾顯著。美債市場的內(nèi)在矛盾使其已經(jīng)變成風(fēng)險來源地，而非避險之地。

“本次美債收益率飆升的誘因指向美國對全球各國加征關(guān)稅，這可能將各國政府推向美元資產(chǎn)和美國國債的對立面。與此同時，在顯著的風(fēng)險下，市場開始拋售美債，引發(fā)了附帶杠桿的美債基差交易大規(guī)模平倉，加劇了美債收益率飆升。”朱冠華說。

中輝期貨資管部投資經(jīng)理王維芒表示，盡管特朗普暫緩對部分國家加征關(guān)稅，但政策的不確定性加劇了市場對美國經(jīng)濟(jì)衰退和通脹反彈的預(yù)期，削弱了美債的避險屬性。另外，對沖基金通過高杠桿做多美債現(xiàn)券、做空期貨，依賴低波動率環(huán)境套利。特朗普關(guān)稅政策引發(fā)市場劇烈波動，波動率指數(shù)飆升至年內(nèi)高點(diǎn)，導(dǎo)致基差交易爆倉，基金被迫拋售現(xiàn)券以補(bǔ)充保證金。當(dāng)前基差交易規(guī)模已達(dá)1萬億美元，平倉壓力導(dǎo)致長債收益率飆升，30年期美債收益率一度突破5%。

與美債收益率關(guān)系密切的降息進(jìn)程，近期變數(shù)頗多。美國施行“對等關(guān)稅”引發(fā)市場對美國通脹惡化的擔(dān)憂。不過，3月份美國CPI同比上漲2.4%，低于市場預(yù)期，為2021年3月以來最小漲幅。CME數(shù)據(jù)顯示，交易員預(yù)計美聯(lián)儲6月降息概率為67%，年內(nèi)或累計降息100個基點(diǎn)。特朗普也在社交平臺上催促美聯(lián)儲降息。

朱冠華認(rèn)為，美國3月CPI數(shù)據(jù)雖然在美國服務(wù)業(yè)降溫背景下迎來超預(yù)期降溫，但目前對通脹形成威脅的是美國關(guān)稅政策帶來的風(fēng)險。一旦后期特朗普恢復(fù)更高關(guān)稅，美國輸入性通脹將卷土重來。另外，美聯(lián)儲在2024年9月快速降息引發(fā)美國債券和外匯市場“雙殺”。降息引發(fā)資金回流，帶來的流動性沖擊依然存在。因此，在通脹放緩難以被確認(rèn)為未來趨勢且快速降息的負(fù)面影響存在的背景下，美聯(lián)儲雖然可能在年中進(jìn)行一次小幅降息，但很難出現(xiàn)特朗普希望的快速降息。

中信期貨固定收益組首席研究員張菁分析稱，特朗普為防止市場去美元化的擔(dān)憂加劇，暫停對部分國家加征關(guān)稅。如果未來美國國會削減財政支出，以控制赤字規(guī)模，美聯(lián)儲6月或開啟降息，年內(nèi)可能降息2次至3次。

展望美債后市，王維芒說，特朗普政策的反復(fù)性將繼續(xù)擾動市場。若美債拋售引發(fā)流動性枯竭，可能迫使美聯(lián)儲重啟購債或提供流動性支持，但在當(dāng)前縮表背景下，干預(yù)空間受限。若基差交易平倉潮持續(xù)，長債收益率或進(jìn)一步攀升。

有機(jī)構(gòu)警告，當(dāng)前情景與2020年3月相似，需警惕流動性危機(jī)重演。在美債避險功能下降的情況下，替代避險資產(chǎn)的需求上升。投資者或轉(zhuǎn)向歐元區(qū)主權(quán)債、亞洲投資級債券等，美債避險地位受到挑戰(zhàn)。“短期來看，美債收益率或維持高位震蕩，政策不確定性和杠桿風(fēng)險是核心變量。中長期需關(guān)注美聯(lián)儲政策調(diào)整及全球資本對美債信心的修復(fù)。”王維芒說。

“特朗普政府目前采取開源節(jié)流措施，雖然理論上有助于美國減少財政赤字、緩解美債問題，但實(shí)際上效果有限。”朱冠華解釋，一方面，美國的關(guān)稅政策會引發(fā)其他國家拋棄美元資產(chǎn)的意愿抬升，短期加劇美債拋售。另一方面，特朗普開源節(jié)流產(chǎn)生的資金盈余，可能用于其主推的減稅政策，這意味著財政赤字可能不會因此收縮，也無法對美債市場形成利多。

朱冠華提醒，后續(xù)觀察重點(diǎn)在于，特朗普關(guān)稅政策變動與美聯(lián)儲的配合程度。特朗普政策對緩解美債供需問題的作用不大，其政策反復(fù)很可能造成美債市場再次波動，將收益率推至更高水平。不過，美國其他各方很難坐視美國金融風(fēng)險爆發(fā)，美聯(lián)儲可能在危急情形下提前開啟量化寬松（QE），幫助美債市場平復(fù)風(fēng)波。